壞消息就是好消息?

宏觀解讀 08:30 2022/08/15

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市場近期對壞消息反應良好,全球股市延續了自6月中旬以來的漲勢,進一步扭轉了今年上半年的損失,特別存續期 (duration) 較長的成長股。投資人倉位偏低、過份看跌和整體不差的盈利數字支持了近期的反彈,但更大的驅動力來自於利率下行帶來的估值修復。這個訊號並不局限於股票:在同一時期,高收益債券的信用利差收窄,美國國債的收益率走低,收益率曲線趨於平緩。

鑒於經濟數據疲軟,衰退的機率正在增加,但我們認為,市場至少已經消化溫和經濟衰退的可能。展望前景,我們仍然面對一個具有挑戰性的經濟和市場環境,基本面並無重大改變,因此與幾周前相比,聯儲局未來的政策路徑並沒有根本上的不同。在通脹率下降到可接受水平,而且聯儲局明確地改變政策之前,期待風險資產迎來新牛市是不現實的。

我們認為現階段還不是對各類資產進行順週期配置的時候,不建議直接轉向看漲風險資產,因為我們認為市場可能低估了持續通脹壓力的風險,可能迫使央行更長時間內繼續保持量化緊縮。雖然美國7月CPI增速低於預期,但只是通脹見頂的起點,一方面是從分項資料中還看不到價格全面放緩、通脹風險解除的有力證據,另一方面更重要的是通脹往後下降的速度。核心CPI(尤其是粘性較高的核心服務通脹)壓力仍然較大,加上先前公布的美國7月非農就業人數異常強勁,意味著未來通脹回落的速度或不會太快,通脹回落目前言之尚早,投資人不應該因單月降幅而低估通脹的韌性 。

雖然短時間內市場有足夠理由呈現鴿派市況,令上半年表現落後的成長股有望進一步反彈,但近期多位聯儲局官員的公開發言明顯偏向鷹派,市場若指望聯儲局在通脹仍遠高於2%目標的情況下在明年初就開始降息是不現實的,加息進程還遠遠沒有結束,也證明市場此前對於聯儲局政策轉向的預期過於樂觀。

最理想的情況是,當聯儲局加息高峰期過去,風險資產和市場波動的最壞情況亦會隨之過去,但在通脹降溫和加息週期進一步推進之前,市場應該會持續維持震盪,要突破先前高點可能還言之過早。隨著通脹繼續降溫,股票市場的確有機會微走高,但利潤增長也將繼續放緩。除非通脹率大幅下降,經濟增長重新加速,或者10年期美國國債利率繼續走向2厘 (在企業利潤增長預期沒有大幅下降的情況下),否則很難看到股票市場繼續大漲。

如果我們用撲克牌來比喻,目前的牌面還沒有好到要把手中的籌碼大量下注,也就是說,我們應該再等幾手牌,看看這個夏季的通脹趨勢和經濟數據,會為牌局帶來什麼發展。

因此,投資者應該繼續著眼於尋找多元資產及區域之間的阿爾法機會來取得超額收益,而不是單方向的交易,同時靜待下半年在通脹、增長以及政策緊縮三者間能取得更好的平衡。總言之,雖然每個熊市都是痛苦的,但所有熊市都會結束。

責任編輯︰梁浩碩

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撰文 : 海通國際資產管理投資策略團隊

欄名 : 通析投資

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