中美貨幣政策爲何背離?

宏觀解讀 10:26 2021/07/20

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中美貨幣政策近期出人意料地呈現出短期背離:一方面,美聯儲在6月議息會議中上調超額準備金利率和隔夜回購利率,並給出從縮表到加息的前瞻指引,緊縮傾向超預期;另一方面,中國人民銀行宣布於2021年7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點,選擇全面降準而非定向降準,寬鬆微調超預期。筆者認爲,中美貨幣政策貌離神合具有多重深意。

第一,新供給衝擊的真實影響正引起全球政策制定者的高度警惕。無論是美聯儲6月的政策變盤,還是中國人民銀行7月的全面降準,都明顯超出了市場預期,以穩健著稱的中美貨幣當局做出如此重大的政策變化,暗示出其對宏觀形勢的深層擔憂。事實上,從歷史經驗看,供給衝擊往往會帶來隨後2至3年內持續的滯脹壓力和生産率負面影響,唯有堅定、持續並一定程度上超預期的政策選擇,才能借助「動態不一致性」獲得既定的政策效果。

第二,中美貨幣政策都為應對新供給衝擊複合影響留下了政策緩衝。儘管中美貨幣當局的短期應對分別指向了不同側重點,但新供給衝擊帶來的「滯脹」長期影響還將漸次顯現,因此,美聯儲通過「節奏把握」為可能的增長困難留出了提前量;中國人民銀行則通過「鬆緊搭配」為應對通脹創造了可能,在降準的同時保持基準利率不變,並强調了在不搞大水漫灌的基礎上,對受物價上漲影響較大的微觀群體予以政策支持。相比利率政策,降準影響渠道更爲單一,即通過增强商業銀行的信貸能力爲實體經濟輸血。考慮到中國監管部門對商業銀行的信貸投向具有較强的引導能力,所以「全面降準+普惠金融信貸指引」的綜合作用確保了對普惠小微企業的「精準滴灌」。

第三,中美全域性政策搭配和而不同。應對百年一遇公共衛生危機及其引致的新供給衝擊,單一政策力有不逮,唯有精準高效的全面政策搭配才能有效地趨利避害。作爲全球經濟復甦「雙核」,中美從整體上看都採用了「擴張性財政政策+穩健貨幣政策+激勵性結構性政策」的政策組合,只不過由於經濟基本面和政策起點不同,短期政策選擇呈現出一定差異。就美國而言,拜登政府的大規模財政計劃已在進程之中,貨幣政策短期偏緊,為之對冲;就中國而言,上半年財政預算的實際使用力度不達預期,貨幣政策短期偏鬆,為之補位。就未來而言,中美政策大方向上還將沿着類似的組合模式繼續演化,所以,短期背離並不意味着長期反向。

撰文 : 程實 工銀國際席經濟學家、董事總經理

欄名 : 實話世經

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