全面通脹壓力可控

股市 11:39 2021/03/09

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2021年以來,以大宗商品價格上漲為最主要表現的全球通脹(預期)交易急劇升溫。截至2月26日,年內RJ/CRB商品價格指數攀升逾16%,成本推動型通脹與通脹預期也互相強化,主要發達經濟體長端利率明顯抬升,比如美國10年期國債利率在不到兩個月的時間內飆升超過60個基點,TIPS隱含的通脹預期也穩定在2%上方並小幅上行。但對於大宗商品是否進入「超級周期」的議論掩蓋了當前全球通脹的非典型特徵。

其一,與過去10多年來全球製造業通縮主導的通脹疲弱迴異,新冠疫情非對稱的衝擊力度和持續性極大程度上抑制了服務業需求,主要經濟體復甦路徑的時序差異又帶來了製造業的結構性「產出缺口」。

其二,以備受關注的能源和工業金屬等商品價格為例,當前市場似乎高估了一次性供給(如嚴寒天氣等)衝擊的長期影響或過度需求刺激(如美國財政再加碼)對持續拉升整體通脹的有效性,而低估了未來能源結構變化、潛在產能釋放等重新平衡長期供求的內生力量。

其三,疫苗陸續接種後疫情的初步緩解跡象,成為了通脹預期上行的另一推動力,但我們認為2021年總需求的復甦力度仍具有狀態依存式特徵,擺脫疫情和央行收水進度的微妙賽跑決定着總需求的整體力度,也將是全年整體通脹走勢最主要的影響因素。

2020年新冠疫情之後,在前所未有的「貨幣+財政」雙寬鬆刺激下,通脹水平觸底反彈進程可能會加快,但考慮到產出缺口尚未完全彌合,短期全面通脹壓力相對可控。儘管在疫苗接種較快、財政刺激加碼、貨幣寬鬆持續等多重利好下,美國經濟的反彈勢頭仍將引領發達經濟體,但其內生復甦動力的持續性有待觀察。從前瞻性指標來看,紐約聯儲的UIG指數(Underlying Inflation Gauge)顯示,自2018年四季度以來通脹持續回落趨勢明顯,最近半年來的反彈也相對乏力。綜上所述,儘管美國新一輪的財政刺激有望明顯拉動以金屬為代表的部分商品邊際需求,但經濟內生動力的回復仍需要庫存和資本開支的穩定提升。值得一提的是,2月23日美聯儲主席鮑威爾在國會作證時也表示,當前美國通貨膨脹仍然「疲軟」,經濟前景「高度不確定」,表達出相對寬鬆的貨幣政策基調仍將延續。

撰文 : 程實 工銀國際首席經濟學家、董事總經理

欄名 : 實話世經

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