美元流動性黑洞虹吸全球市場

金融經濟 11:22 2020/03/24

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2008年,以雷曼破產為標誌的流動性枯竭轟然而至,引爆了百年一遇的全球金融危機。十二年後,危機回潮在2020年迎來一紀輪回,美元流動性黑洞虹吸一切,傳統的風險和避險資產鴻溝打破,美聯儲常規貨幣政策工具用盡,美元走強、金價下跌、油價下跌、美股持續熔斷、北上資金流出中國市場。在3月之前,新冠疫情蔓延和石油市場動盪帶來的恐慌甚於流動性風險,但3月以來美元流動性恐慌逐步壓過其他衝擊,並借由非金融風險而放大並極速惡化,成為全球市場異變的核心動因。

美元黑洞虹吸全球市場,風險資產與避險資產均遭遇拋售。2019年,美聯儲引領全球貨幣政策大幅急轉,但貨幣政策、財政政策、資金市場供需失衡的內生衝突不斷加劇,加上特朗普政府頻繁施壓美聯儲,令其政策指向和效果大打折扣。2019年9月起,美國回購市場開始出現持續的流動性緊缺,導致聯邦基金利率(FF rate)、隔夜一般抵押回購利率(Overnight GC Repo)和擔保隔夜融資利率(SOFR)間歇性急遽上升,這一危機也迫使美聯儲于當年10月宣佈重啟擴表。2020年,金融市場波動率顯著加劇,尤其是2月以來風險溢價的大幅提升引發全球性的美元供給衝擊,高波動率的市場徹底改變了常態下動投資產品、機器交易策略、風險平價理念等固守的資產表現相關性矩陣,其導致的去杠杆恐慌進一步引發了全域性的美元融資枯竭(Liquidity Squeeze),部分投資於避險資產的大型基金迫於贖回壓力進行拋售,全球金融市場出現風險資產和避險資產齊跌的極端場景。在此情形下,美聯儲接連進行非常規政策操作,尤其是在3月16日驟然打出組合拳:一是重歸零利率,取消3月19日議息會議,提前下調聯邦基金利率100個基點至0%-0.25%;二是加碼量化寬鬆,推出7000億美元的新一輪QE;三是下調緊急貸款貼現率125個基點。鑒於近年來美聯儲貨幣政策基調缺乏一致性,獨立聲譽的喪失和信號混雜的非常規降息令其政策行動過猶不及。事後看來,美聯儲近期超常規的立場和迅捷行動顯示出其可能握了額外的信息,但遠高於預期的流動性風險令貨幣政策單兵突進的效果大大削弱。

展望未來,流動性衝擊轉向信貸緊縮(credit crunch)的風險仍然高企,要想避免金融系統阻塞,或許需要更激進的救市措施和監管調整的配合(比如修訂沃克爾規則等)。

撰文 : 程實 工銀國際首席經濟學家、董事總經理

欄名 : 實話世經

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